El jueves 10 de mayo la Presidenta declaró: "No nos caímos del mundo, el mundo se está cayendo encima nuestro”. La metáfora parece más que justificada a la luz de la evolución actual de la economía internacional. En este sentido, hay tres conjuntos de hechos que sobresalen.
El primero es que la evolución de la Eurozona en el campo financiero y macroeconómico sigue siendo preocupante, sin que las autoridades europeas acierten a dar señales respecto de qué piensan hacer para preservar la zona euro. En estos días, analistas y formadores de opinión han dejado de recurrir a frases elípticas para referirse a una posible salida de Grecia del euro para pasar a especular respecto de cómo y cuándo ello ocurriría. Este hecho, por supuesto, afecta muy negativamente el costo de la deuda para países como España e Italia e invita a conjeturar, a su vez, si Grecia no sería sólo el primer caso de salida del régimen monetario europeo. Todas estas conjeturas seguirán haciéndose en la medida que no se contesten dos preguntas clave y relacionadas: ¿son políticamente digeribles ajustes fiscales de una magnitud que hace prever que la tasa de desempleo será muy alta durante un período extremadamente largo? Y si lo son, ¿por qué esos ajustes se revertirían en una mejora de la competitividad internacional de economías que no pueden depreciar su moneda? Si el ajuste no es factible o si la competitividad no mejora, la alternativa de abandonar el euro, adoptar una moneda nacional depreciada y renegociar los compromisos de deuda mantendrá siempre un valor muy alto. La Presidenta tiene sobrados motivos para preocuparse: una salida desordenada de Grecia y los eventos que dispararía, seguramente inducirían una fuerte retracción en el apetito por riesgo emergente. Como nuestro país prácticamente no tiene acceso al crédito voluntario, las repercusiones de este hecho tomarían básicamente la forma de una exacerbación en la salida de capitales. Si ante tal evento, el cerrojo sobre la compra de dólares se ajustara aún más, el resultado sería un fuerte incremento de la brecha entre el dólar “oficial” y el paralelo.
El segundo hecho preocupante es que la macroeconomía de nuestro principal cliente regional está tomando un sesgo decididamente desfavorable para nuestros intereses. Por una parte, el real se ha depreciado cerca de 9% desde enero de este año; por otra, el nivel de actividad se desaceleró fuertemente. Como consecuencia, nuestras exportaciones industriales –sobre todo las del complejo automotriz– se han debilitado marcadamente. Hay que tener en cuenta que el coeficiente de correlación entre el nivel de actividad en Brasil y nuestras exportaciones industriales es de 0.7. Un Brasil con un real depreciado y un nivel de actividad bajo tiene implicancias internas y externas: menor actividad para la industria local y menos divisas para afrontar la creciente factura energética.
El tercer hecho es que si bien el precio de la soja sigue arriba de los 500 dólares, la trayectoria del índice de productos básicos es menos alentadora. La experiencia indica que el precio de la soja no suele comportarse de forma excesivamente diferenciada de la tendencia general; hay que considerar que la mejor evolución actual se asocia con factores transitorios, como la incidencia de la sequía. Por otra parte, la evolución de la economía China podría sentir el impacto de una retracción fuerte en la economía europea.
Podría pensarse, sin embargo, que los temores de la Presidenta son algo infundados, en función de lo ocurrido en 2008-9, durante la etapa global recesiva que siguió a la caída de Lehman Brothers. En ese momento, “el mundo se nos vino encima” pero su gobierno estuvo en condiciones de implementar políticas anti-cíclicas (sobre todo fiscales) y de depreciar el peso siguiendo la sensible depreciación del real inducida por la crisis. En ese contexto, el costo pagado por el país fue el de una recesión relativamente suave (tan suave que no se reflejó en las cifras del INDEC) seguida de una recuperación a buen ritmo.
Claro que también puede pensarse que la preocupación del ejecutivo está justificada porque existen diferencias importantes entre 2008 y 2012:
• En 2008 la Argentina contaba con un superávit importante de cuenta corriente, incluyendo un superávit en la cuenta energética.
Hoy, el superávit de cuenta corriente despareció. De la mano del creciente déficit energético, llegó a su fin una racha de superávit de cuenta corriente sistemático, desde 2002. El hecho no sólo es preocupante porque el déficit energético no puede corregirse a corto plazo. Lo es sobre todo porque el superávit desapareció en 2011 a pesar de que los precios de la soja todavía eran muy altos; aún no se sentían plenamente la retracción de la actividad y la depreciación del real en Brasil y ya se había empezado a reprimir de forma activa las importaciones. Si el mundo terminara por caérsenos encima, la Argentina estaría en problemas: no tiene acceso al mercado internacional de crédito para financiar un déficit de cuenta corriente y, de hecho, podría haber una mayor presión de salida de capitales, como ocurrió luego de la caída de Lehman Brothers. Para resumir: a partir del año pasado volvió la restricción externa, que había estado ausente durante casi una década, gracias al boom de términos del intercambio y la dinámica demanda brasileña por nuestros productos. Parece difícil que Brasil pueda ser reemplazado por Angola.
• En 2008 el gobierno tenía superávit fiscal primario y total. Hoy el déficit se ubica en cerca de dos puntos del producto.
Esto implica que no existe espacio para realizar política anti-cíclica, como ocurrió luego de la caída de Lehman. En 2008, asimismo, la situación de las provincias era mejor que la actual y la cuenta de subsidios a la energía y el transporte era mucho menor. Si el gobierno no está en condiciones de realizar política anti-cíclia, un hecho que no va ayudar en el manejo macroeconómico es que las relaciones con el movimiento sindical no pasan por su mejor etapa. En síntesis: no hay espacio fiscal para hacer política anti-cíclica.
• En 2008 el tipo de cambio real era más competitivo que en la actualidad.
En el período posterior a la crisis de Lehman, con buen criterio se aceleró la tasa de depreciación nominal. En un contexto recesivo, los efectos inflacionarios no fueron preocupantes. Sin embargo, una vez que la economía se reactivó, el gobierno no redujo el gasto público –como hubiera sido correcto desde un punto de vista anti-cíclico– y la inflación se aceleró. Para evitar una aceleración mayor, las autoridades optaron por depreciar el dólar muy por debajo de la inflación. Con igual objetivo, no se corrigieron las tarifas de electricidad, transporte, etc. Como consecuencia, el tipo de cambio real se atrasó y la competitividad de la economía se resintió. Bajo esas circunstancias no sorprende que las importaciones literalmente “volaran” durante la reactivación de 2011. En suma: a diferencia de 2008 no hay espacio para seguir erosionando la competitividad.
Si la restricción externa está de vuelta, es razonable asumir que la dinámica macroeconómica empezará a parecerse a la que era habitual antes del boom de la primera década de los dos mil. Esto es, estará de vuelta el stop-and-go: luego de un período de expansión de la economía, si hay un shock externo (el mundo se te cae encima), aparece una tensión entre la necesidad de mantener equilibrada la cuenta corriente –lo que reclama una reducción de las importaciones–, por un lado, y el mantenimiento del nivel de actividad, que demanda un monto de importaciones que es imposible financiar, por otro.
Desde fines del año pasado, el gobierno enfrentó la reaparición del dilema entre cuenta corriente y crecimiento con instrumentos discrecionales. Ante la imposibilidad de renunciar a sus dos únicos instrumentos anti-inflacionarios (apreciación cambiaria y no corrección de precios subsidiados) optó por reprimir la compra de dólares y la demanda de importaciones, incluyendo medidas para evitar la remisión de utilidades de las multinacionales (e.g. expropiación de YPF). Así, mientras la reacción ante la “caída del mundo” en 2009 fue depreciación más política anti-cíclica, en la actualidad la respuestas es apreciación del tipo de cambio real y represión en el mercado de cambios. Con esta combinación de políticas, el gobierno busca conseguir lo mismo de 2009 (minimizar los efectos sobre el nivel de actividad), pero con otros instrumentos.
Más allá de que esta combinación de instrumentos no esté en línea con los principios generalmente aceptados en macroeconomía (algo que no ocurría con la respuesta de 2009), lo cierto es que la política parece no estar funcionando: el nivel de actividad está desacelerándose de manera marcada y la demanda de dólares no cede. Además, hay signos claros de inestabilidad:
• A pesar del freno en la actividad la inflación no se desaceleró: esto se debe en parte a que la reducción de importaciones implica una reducción de la oferta agregada, lo que presiona los precios al alza debido a que el gobierno sigue impulsando la demanda por la vía del gasto público y tasas de interés negativas.
• Se amplió la brecha entre el dólar “blanco” y el de colores (blue, negro): esto es la consecuencia simple de que los mercados ajustan por cantidad o por precio. Si la demanda de dólares no se satisface con una expansión de la cantidad ofertada (léase, con pérdida de reservas), el mercado ajusta por precio y el precio del dólar sube. Si las decisiones de precio comienzan a tomar el dólar de colores como pauta para formar expectativas, el incremento en el precio de ese dólar comenzará a reflejarse en la inflación, como ha ocurrido habitualmente en los períodos en que el mercado de dólares estaba segmentado.
• La persistencia de la inflación y de incrementos de salarios nominales con tarifas de servicios (transporte, electricidad, etc.) congeladas y una política monetaria pasiva, implica que el déficit fiscal y la inflación generan un círculo vicioso: cada vez que suben los salarios y los costos, el gobierno debe incrementar el monto de subsidios a pagar a las empresas; el déficit fiscal sube; el Banco Central debe emitir para financiar al gobierno y el incremento de la oferta monetaria realimenta la inflación. Un círculo vicioso no es estable: con tarifas fijas e inflación el déficit es cada vez mayor; ¿evidencia empírica? Obsérvese lo ocurrido en los dos últimos años.
• Subsidiar el consumo de energía sin contar con la oferta para satisfacer la mayor demanda y luego verse obligado a reprimir todas las importaciones induciendo de esa manera una recesión por falta de insumos críticos para la industria y de bienes de capital para la inversión, no parece sostenible.
¿Por qué utilizar instrumentos tan costosos para el ajuste de la cuenta corriente ante la vuelta de la restricción externa? En función de lo ya apuntado parece que si las políticas no encaran la corrección de los precios relativos (tipo de cambio real y subsidios) las políticas seguirán siendo parte del problema y no de la solución. Y se entiende sin decirlo que la corrección de precios relativos debe ser cuidadosamente diseñada en el marco de políticas fiscales y monetarias bien estructuradas para minimizar los efectos indeseados.
Una última reflexión sobre la coyuntura actual, con una mirada a largo plazo. En Albrieu y Fanelli (2008) argumentamos que, sin negar la utilidad del enfoque de stop-and-go, puede ser útil hacer el ejercicio de concebir las fluctuaciones macroeconómicas de la Argentina como un proceso de go-and-fail. Esto es, en vez de concebir las fluctuaciones como un proceso cíclico repetitivo de go (expansión) seguido de un stop (recesión inducida por la restricción externa), se puede también interpretar el stop como un fail; como la falla del enésimo intento de fundar un nuevo régimen crecimiento. Mirada desde esta perspectiva, las dificultades actuales no son un movimiento cíclico; representan el fracaso de un “modelo” de crecimiento que, desde 2007 en adelante, se basó en la exacerbación del consumo y en el subsidio a la energía y el transporte como instrumentos de promoción del nivel de actividad. El modelo era viable hasta que se agotaran los recursos extraordinarios que aportó el shock de términos del intercambio o hasta que el mundo se nos cayera encima, o ambas cosas. Si el problema fuera un mero stop, probablemente alcanzaría con un reacomodamiento de variables. Pero luego del ajuste (perdón por usar esta palabra), ¿subiría la inversión en un contexto de régimen cambiario desdoblado y represión de importaciones? ¿Se podría generar competitividad sólo corrigiendo el tipo de cambio y sin operar sobre los factores sistémicos como la falta de infraestructura? ¿Alcanzaría con una corrección de tarifas de servicios sin contar con instituciones contractuales más estables y con tarifas sociales transparentes para el tercio de la población excluida?
Parece que, para adaptarse a la reaparición de la restricción externa, no alcanzará con mejorar la administración de la macro de corto plazo y habrá que ir pensando cómo hacer para renovar las fuentes del crecimiento sobre bases más sólidas. La insistencia de la Presidenta en que las firmas inviertan aquí apunta en la dirección correcta. El segundo paso es preguntarse por qué eso no pasa y realizar las correcciones necesarias. Probablemente, luego de diez años de crecimiento, parte de la base está.
Referencias
Albrieu, R. y JM Fanelli (2008), "¿Stop-and-go o Go-and-fail? Sobre aceleraciones, crisis e instituciones en la Argentina" Desarrollo Económico Vol. 48, No. 190/191 (Jul. - Dec., 2008), pp. 235-268.