En el último mes ocurrieron dos hechos en la economía internacional que están en el centro de la atención. El primero es que varios de los riesgos que estaban latentes comenzaron a materializarse, con un riesgo de cola que eleva la incertidumbre a otro nivel. El segundo es que los diferentes gobiernos anunciaron masivos programas para paliar los efectos de estos riesgos, y la interacción entre la conducta de los gobiernos y la reacción de los mercados, clave para el manejo de las expectativas, ha comenzado. Por ahora los resultados no fueron alentadores.
El riesgo de cola tiene que ver, por supuesto, con Estados Unidos. La decisión de Standards and Poor’s del viernes 5 de agosto de bajar por primera vez en la historia la nota de la deuda del gobierno federal, de AAA a AA, ha generado un cimbronazo en los mercados financieros cuyo efecto final aún desconocemos. La principal razón esgrimida por la ahora cuestionada agencia calificadora se basa en la dilatada y aún provisoria resolución del conflicto por la suba del techo de la deuda. Lo interesante es que la evaluación de la agencia apunta menos a un diagnóstico negativo sobre los fundamentals hacia el mediano plazo que a la debilidad del gobierno y del congreso norteamericano para implementar políticas macroeconómicas de respuesta a los múltiples desafíos que dejó la crisis. Es la economía política detrás de las políticas macroeconómicas lo que está en la lupa –al igual que en Europa, como veremos más adelante.
Los problemas en Estados Unidos
Cuando nos detenemos en la macro vemos que la economía norteamericana fue golpeada en diversos frentes el primer semestre del año. Los rasgos negativos de la recuperación tuvieron fuerte impacto principalmente porque los peores indicadores se observan del lado real y en las hojas de balance de las familias. Si comparamos la salida de crisis actual con las salidas de las últimas diez recesiones (es decir, las partes bajas del ciclo de los últimos 50 años), el diagnóstico que surge es que esta vez fue diferente: luego del rebote inicial, la recuperación es muy lenta, el consumo está paralizado, la inversión no se recupera (en particular la construcción), los indicadores de empleo son francamente alarmantes y la capacidad del gobierno para responder ante este cuadro está puesta en duda. Los únicos indicadores que habían mejorado en algo se encontraban en el sistema financiero, aunque el crash de las bolsas de esta semana puede revertir esta evolución positiva.
De lo dicho en el párrafo anterior un tema resalta en la coyuntura: la cuestión fiscal. Luego de muchas idas y vueltas, amenazas y contra-amenazas, el congreso aprobó el 1° de agosto la suba del techo de la deuda federal estadounidense (por 400 billones americanos de dólares adicionales en el corto plazo y hasta 2,4 trillones en el período 2011-2013) junto con un plan para reducir el déficit fiscal en los próximos 10 años. Sobre el primer punto, el acuerdo establece entonces un tope para la suba de la deuda de aproximadamente 15% en los próximos dos años. Esto implica una reducción en la capacidad de maniobra del gobierno pero no de gran magnitud, en tanto la deuda aumentó en un 25% entre 2008 y 2011, los años de mayor impacto de la crisis subprime. Sobre el segundo punto, el ajuste requerido para el déficit fiscal es un desafío, más aún si se tiene en cuenta que la participación de los gastos no discrecionales en el gasto total es alta (cerca del 85%, de acuerdo a estimaciones dle FMI) y se espera que se toquen áreas sensibles, como el gasto militar, el gasto en salud y las erogaciones de la seguridad social.
Sin embargo, un análisis más detallado muestra que la situación dista de ser dramática: existen varias opciones de política disponibles, desde la suba de impuestos (la presión impositiva en Estados Unidos es baja: apenas 30% del PBI) hasta la represión financiera, pasando por la reducción del gasto y el financiamiento inflacionario. Y, volviendo el plan de ajuste, las condiciones de cumplimiento y las penalizaciones por incumplimiento son bastante benévolas. Se establecen topes para el gasto discrecional pero se excluyen de dicho límite los gastos militares en zonas sensibles, como Afganistán e Irak. Además las metas no son fijas sino que podrán ser reajustadas anualmente, y en vez de reglas inflexibles se crea una comisión del congreso para el monitoreo y la evaluación del plan de reducción del déficit.
Pero ahí es donde entra la economía política. Este amplio margen de maniobra no implica necesariamente que la economía más grande del mundo transite los próximos pasos sin problemas: no hay que olvidarse que “ajuste fiscal” pasado a números quiere decir que algún sector deja de ser beneficiado por la política pública, sea los ricos si se suben los impuestos hasta equiparar la presión impositiva con la de un país rico, la clase media si cae el gasto social, el complejo militar-industrial si se reduce el gasto en defensa, el sistema financiero si reaparece la represión financiera...con lo cual los equilibrios políticos detrás del ajuste son fundamentales. Por supuesto, siempre quedará la opción de defaultear, aunque ello tenga un efecto de largo plazo: erosionar el rol del dólar como medio de cambio y reserva de valor a nivel mundial.
Panel 1
La economía política del ajuste fiscal en Estados Unidos
arriba: presión impositiva de EEUU en perspectiva comparada
abajo: Estructura del gasto público federal de EEUU
Fuente: WB, CBO y FMI
En Europa también se consigue
Hablando de vulnerabilidad de proyectos de largo plazo, en Europa la situación también es complicada. La apuesta de largo plazo de Alemania y Francia fue la de crear una moneda fuerte que efectivamente reemplace el dominio del dólar en la economía mundial. Por ello se inventó el Euro, por ello el interés de los países ricos en sumar vecinos más retrasados económicamente a la unión monetaria y por ello la necesidad de que nadie rompa el acuerdo en estos momentos de inestabilidad. Es que la salida del euro de algún país en problemas podría desatar una corrida que reduciría seriamente las perspectivas de éxito de la apuesta alemana. Pero además, una vez que los flujos comerciales y financieros intrarregionales se intensificaron, los riesgos comenzaron a ser de doble vía: los países “gastadores” como Grecia o Irlanda encontraron financiamiento en los países de la región que justamente les vendían los bienes (principalmente Alemania). Por ello la salud de los bancos alemanes y franceses también esta en juego. Esta mayor codependencia fue acompañada con la generación de instituciones regionales, aunque de manera despareja o mejor dicho desajustada, lo cual se vio crudamente en los últimos años, con los efectos negativos de la crisis financiera. El dilema que se plantea es si deben socializarse (es decir, regionalizarse) las pérdidas, o si se trata de problemas puramente nacionales. La resolución le corresponde a la política y Europa no puede aún, a tres años del comienzo de la crisis, fijar una posición precisa al respecto.
Panel 2
Alemania atrapado en la dinámica regional
arriba: balanza comercial de Alemania por regiones, 2009, % del PBI
abajo: posición de inversión internacional de Alemania por regiones, 2009, % del PBI
Fuente: FMI
Para peor, en el último mes los tiempos se aceleraron y las decisiones de política macroeconómica en la zona euro entraron en un terreno de (mayor) incertidumbre. En mayo de 2010 se anunció un salvataje a Grecia, a cambio de un ajuste; los mercados reaccionaron mal, el conflicto político se recrudeció y un año y dos meses después, el 21 de julio de 2011, se anunció un (nuevo) salvataje a Grecia. Los mercados volvieron a reaccionar mal…y todo sigue igual. Las vulnerabilidades en Irlanda, Portugal, España e Italia suman más inestabilidad y aumentan decisivamente los costos nacionales de renunciar a la soberanía monetaria. Efectivamente, con la herramienta cambiaria, una devaluación mejora tanto el frente externo como el frente fiscal y aumenta el ahorro de la economía. Inhabilitada la política monetaria, la política fiscal debe esforzarse más, recortando gastos para mejorar los números fiscales, aumentando los impuestos al consumo para reducir la absorción doméstica y reduciendo las cargas salariales para generar una reducción de costos en la economía y ganar competitividad por esa vía, que se conoce como “devaluación fiscal”.
La comparación con el caso argentino en las postrimerías de la caída de la convertibilidad sirve de ejemplo. Cuando comparamos los planes de ajuste acordados con el Consejo Europeo y el Banco Central Europeo en el marco de los programas del Fondo Europeo para la Estabilidad Financiera con la experiencia de Argentina entre el año 2000 y el año 2004 vemos la atracción que genera la opción de la devaluación. Primero, es una manera rápida de salir del colapso del nivel de actividad: mientras Argentina recuperó en 2 años lo perdido por la crisis de la convertibilidad, de cumplir los pronósticos oficiales Grecia se encontrará en 2013 un 10% por debajo del nivel previo a la crisis global. Para Portugal y España el escenario no es tan negativo, aunque apenas llegarán a recuperar el pico previo a las crisis. El principal factor que origina esta diferencia se ve en el cuadro de arriba a la derecha: la dinámica de las exportaciones. En el caso argentino el rebalanceo de las fuentes de demanda fue inmediato; en los países europeos no se espera un boom exportador, de manera que el ajuste externo de los próximos años será más costoso en tanto deberá realizarse a través de la represión de las importaciones. Los gráficos inferiores exhiben la evolución de los principales flujos fiscales y financieros, y también proveen evidencia sobre los costos de no tener moneda propia: tanto el resultado fiscal como el resultado externo en términos de PBI mejoraron rápidamente en Argentina, mientras que en Europa ello no será posible. Por supuesto, queda un problema "pequeño": pagar o renegociar la deuda. Claro que allí también Argentina sirve de ejemplo.
Panel 3 Europa periférica mira a Argentina por el espejo retrovisor
arriba, izq: PBI; arriba, der.:expo
abajo izq: balanza comercial; abajo der. resultado fiscal
Fuente: FMI, WB, BCE, CE
Final
La resolución de las crisis suele ser propiedad de la política: se trata de negociar (primero) y legitimar (después) a los ganadores y a los perdedores -y nadie quiere caer en este último grupo. En Estados Unidos los tiempos parecen ser menos apremiantes, pero la intransigencia de algunos sectores a la hora de negociar puede ser un problema. En Europa hay un consenso en los mercados sobre la necesidad de emitir eurobonos para restructurar la deuda de los países periféricos; pero también hay acuerdo en otras partes: en los países centrales para un bail-in del sector privado y en los países deudores para evitar el ajuste externo. Hasta que no se obtenga un resultado de esta contienda la incertidumbre continuará y los mercados seguirán repitiendo episodios de volatilidad.