En forma paralela a la emergencia de los desbalances globales, a lo largo de la última década los flujos brutos financieros se expandieron dramáticamente a lo largo del mundo, y Europa no fue una excepción. Entre 2003 y 2007 la suma de los activos y pasivos externos financieros como porcentaje del PBI, principal medida de jure de apertura financiera, creció en la Unión Europea un 7,5% al año, siendo el principal motor de esta integración un cambio en las estrategias de los bancos. Estos orientaron sus decisiones de fondeo y posición de activos hacia el exterior –y en particular hacia la región europea. No solo eso: la internacionalización de los bancos europeos, sensiblemente mayor a la de Norteamérica o Asia, permitió que los capitales fluyan en el sentido esperado por la teoría -y no observado a nivel global-, i.e. desde los países más desarrollados hacia los menos desarrollados. La transferencia de ahorros desde países maduros y superavitarios como Alemania o Suecia a otros más retrasados y deficitarios, como Estonia o incluso Portugal, junto con el expertise en materia bancaria de los grandes bancos, solo podía redundar en un aceleramiento en la convergencia macroeconómica, lo cual efectivamente ocurrió. Al menos fines de 2008.
“Cómo han cambiado los tiempos”, reflexionó amargamente hace dos semanas Mario Draghi, presidente del Banco Central Europeo, mirando lo ocurrido desde ese momento en perspectiva histórica. Es que en los últimos años Europa entró en una crisis bancaria y soberana de una persistencia y profundidad aun desconocidas, pero que seguro no encuentra antecedentes en las últimas 7 décadas. Y el pesimismo anglosajón sobre el Euro, hasta hace unos años con aceptación minoritaria, comenzó a ganar terreno a la luz de las posibles salidas de uno o más de sus miembros.
¿Qué ocurrió? Una crisis financiera. No es la primera vez que ocurre una crisis financiera, y, como dijo Mark Twain, “la historia no se repite, pero a veces rima”. ¿Dónde está la rima? Tres factores emparentan la crisis europeas con otras del pasado.
El primero es que en la fase previa al crash hay un fuerte crecimiento de las finanzas junto con un rezago en la regulación financiera. El segundo, que toda innovación financiera fallida se traduce, tanto por la caída del nivel de actividad como por la necesidad de salvar al sistema financiero, en un problema fiscal. Y el tercero, que los efectos recesivos del colapso financiero suelen ser de magnitud y generan un cambio negativo en la dinámica de crecimiento que va más allá del ciclo económico.Los desfasajes entre el avance de las finanzas, por un lado, y la gobernanza financiera, por el otro, son marcados en la crisis europea actual. Las crecientes transacciones cross-border no fueron acompañadas ni por una regulación prudencial común ni por reglas claras sobre el manejo y la resolución de las posibles crisis. Si, por ejemplo, un banco italiano se decidía a operar en Alemania, sus acciones eran reguladas por la autoridad italiana (salvo que sea una subsidiaria), aunque las autoridades alemanas tenían como función velar por la estabilidad de su sistema financiero. Y, si aparecía algún conflicto, el lugar para dirimirlo era el Comité de Supervisores Bancarios Europeos, con un pequeño problema: sus niveles resolutivos eran mínimos ya que no tenía ningún tipo de enforcement sobre las autoridades nacionales. Así, el boom de crédito en numerosos países de la región se generó gracias a estas lagunas regulatorias, acompañadas por una dramática reducción en las tasas de interés reales.
El segundo factor aparece porque la crisis soberana actual como fenómeno sistémico o regional solo puede ser entendida por la ocurrencia de la crisis financiera. De hecho, países como Irlanda o España (no así Grecia o Portugal) consolidaron las cuentas fiscales y redujeron sus niveles de endeudamiento a lo largo del boom de 2003-2007. Pero, como hemos aprendido en la experiencia de países como Chile en 1982, las vulnerabilidades financieras son déficits contingentes del gobierno que permanecen ocultos durante la bonanza y se activan en la crisis.
Por ultimo, los efectos reales de la crisis actual son de magnitud. Sólo en este contexto pueden sonar positivas las palabras de Christine Lagarde, managing director del FMI, cuando el 5 de junio llamó a Letonia un “ejemplo de recuperación” al evaluar un panorama macroeconómico donde a cinco años del estallido de crisis el PBI se encuentra un 15% por debajo del pico de 2007 y la tasa de desempleo sigue por encima del 16%. De hecho, los pronósticos del FMI auguran para buena parte de la Unión Europea una dinámica similar a la de América Latina en los ochenta: España, por ejemplo, volvería a los niveles de actividad pre-crisis en 2016, Letonia en 2017 e Italia en 2020.
Por supuesto, Europa ha sido un ejemplo de construcción institucional en las últimas décadas, de manera que nuevos arreglos institucionales pueden mejorar sensiblemente el panorama hacia el futuro. No obstante, uno de los ejes debe estar puesto en la cuestión financiera. Aun cuando el nuevo pacto fiscal augure gobiernos austeros, esto podrá reducir solo una parte de los riesgos (ciertamente, el de países como Grecia). Pero sin una reforma en la arquitectura financiera regional, la posibilidad de una nueva crisis seguirá latente.